Bolsa de Valores

FECHANDO CAPITAL por Isabella Abreu

Estudo Demonstra que companhias podem apresentar resultados piores com objetivo de fechar o capital de forma mais barata

No estudo “Por que as empresas fecham capital no Brasil?”, o administrador Marco Tulio Padilha investigou - a partir de uma amostra de 119 empresas que se “deslistaram” voluntariamente no período de 1999 a 2013 - as principais razões que as levaram a deixar a bolsa.

Segundo Padilha, no ano que antecede o fechamento, as empresas já apresentam destacada concentração de participação acionária dos controladores, menor alavancagem financeira, além de menor nível de distribuição de dividendos e menor retorno sobre ativos.

O autor afirma que uma das hipóteses que pode explicar tal constatação é de que a empresa pode apresentar resultados piores para depreciar a ação e concluir a OPA (oferta pública de aquisições de ações) de maneira mais barata. “A tendência de investir menos fica clara”, diz. Dessa forma, as chances de conflitos entre minoritários e controlador são ampliadas.

A pesquisa mostra que os dividendos caem de 26,7% para 17,8% como distribuição dos lucros no ano anterior e no ano de fechamento, respectivamente. Já as companhias que permanecem na Bolsa pagam dividendos de 30% e 34% nos respectivos anos.

Custos
Os custos de se manter a empresa aberta têm adquirido uma importância crescente nos estudos sobre as razões que levam as empresas ao fechamento de capital. Temos observado nos principais mercados, como Estados Unidos e Reino Unido, assim como no Brasil, que segue na mesma tendência, um crescente aumento na demanda por controles internos e divulgação de informações, bem como aumento na responsabilidade dos administradores, que passaram a ter maior risco de responsabilização por atos fraudulentos e também por informações incorretas.

De um lado, há os custos que estão diretamente relacionados ao fato de a empresa se manter listada: auditoria externa, publicações de demonstrações financeiras, área de relações com investidores e outros, que têm aumentado nos últimos anos no Brasil, especialmente com novas exigências dos reguladores, como aquelas geradas para cumprimento de exigências da Instrução CVM 48011. Por outro lado, há custos indiretos, que também têm aumentado na medida em que a legislação brasileira, através da mesma Instrução CVM 480, criou maiores responsabilidades aos administradores por publicação de dados imprecisos e incorretos, como também pelo cumprimento de requisitos de publicações de informações aos acionistas.

No entanto, Padilha ressalta que as empresas que se deslistam apresentam, em média, custos relativos em linha com a média do grupo de empresas das amostras de controle, assim como no ano do fechamento. “Concluímos que não têm relação significativa com a deslistagem. Os custos podem ser relevantes para as companhias no momento da decisão de deixar a bolsa se analisados sob a visão da gestão de caixa, por exemplo, ou combinado com a necessidade das empresas manterem aberta ou não a possibilidade de captar no mercado de capitais, mas não como fator isolado de decisão”, explica.

Tempo de permanência
De acordo com o levantamento, as empresas tendem a ficar por longo tempo, em média, listadas. Das 119 empresas que foram objeto de análise, 107 delas (90%) entraram na Bolsa até 1998 e apenas 12 (10%) entre 1999 e 2007, último ano da amostra em que uma empresa que entrou após 1999 fechou o capital até 2013.

De fato, entre as 119 empresas, a média de tempo em que permaneceram listadas em Bolsa foi de 24 anos, posição intermediária entre os 33 anos de média no mercado italiano e os 13 anos no mercado americano.

Endividamento
Com relação ao acesso a capital, o estudo revelou que as empresas que se deslistam são menos alavancadas que as listadas no ano que antecede a saída. Contudo, no ano do fechamento de capital a relação negativa de alavancagem e a deslistagem é percebida, o que é consistente com o que foi constatado: se no ano do fechamento de capital as empresas investem menos e pagam menos dividendos, terão menores necessidades de captar novas dívidas. “Mas essa menor alavancagem pode indicar também que as empresas que se deslistaram tinham acesso mais restrito a novas fontes de financiamento via dívida o que, por sua vez, indica que não teriam espaço para novas captações no mercado de capitais, em novas emissões de ações (follow on)”, afirma Padilha.

Para outro grupo de empresas, que já sejam controladas por grandes grupos estrangeiros, cabe outra conclusão: de que essas empresas já não têm necessidade de obtenção de recursos externos, por isso mostram como indicador antecedente um menor nível de alavancagem e que acaba levando à OPA para o fechamento do capital pelo controlador.

Retração pré-fechamento

Evolução da quantidade de empresas listadas na BOVESPA 1980-2013




Cresce o número de empresas que fecham capital
A quantidade de empresas listadas no Brasil vem caindo nas últimas duas décadas, alternando um ano de euforia, como foi o de 2007, por exemplo, com outros anos de fluxo negativo, com mais empresas saindo que outras entrando na bolsa. Ao longo do período de análise, havia 527 empresas listadas em 1999 e apenas 363 empresas admitidas à negociação em 2013.

Neste ano, a Bolsa de Valores de São Paulo pode registrar mais movimentos de fechamento de capital de companhias abertas devido aos preços atrativos para controladores e à realidade de falta de liquidez e de investidores no mercado acionário. O número de empresas listadas na Bolsa brasileira recuou para 369, bem inferior aos 404 registros no auge dos IPOs em 2007. 

Entre as companhias que passaram por fechamento de capital, reestruturações/ fusões e cancelamentos de registros nos últimos anos estão nomes conhecidos como UOL, Net, Amil, Banco Cruzeiro do Sul, Panamericano, Aracruz, Sadia, Vivax, Vivo, Nossa Caixa, Submarino, Datasul, Abyara, Tenda, Redecard, Laep, Tivit. 

Só em 2014, cinco empresas fizeram ofertas públicas de aquisições de ações (OPAs) para recomprar seus papéis no mercado, enquanto apenas uma - a Ourofino, de produtos veterinários - realizou oferta inicial de ações. Além disso, seis empresas desistiram de fazer suas ofertas já registradas, como JBS Foods e Sanepar, segundo a Comissão de Valores Mobiliários (CVM).

Segundo Ivan de Souza, da consultoria Strategy&, a bolsa perdeu atratividade para as empresas por questões macroeconômicas que inviabilizaram as ofertas de ações. "Houve uma reversão de expectativas sobre o Brasil no médio prazo e as empresas brasileiras perdem o grau de atratividade para os investidores. Isso impacta negativamente na valorização que elas teriam na bolsa e torna menos interessante para os controladores vender suas ações", explica.